经济下行压力下，中央对重大项目资本金的口径也在发生变化。
6月10日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，其中一个重要变化就是对重大项目资本金的调整，通知称允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。
对于项目资本金的规定，最新的政策是财办金〔2017〕92号文，其明确指出重大项目资本金不得是项目公司债务性资金，这条规定一度被市场解读为监管层正在严格规范固定资产投资项目资本金制度，对市场来说，资本金制度的从严管理将给地方政府和社会资本带来更多的挑战。
“当前，中央允许专项债券作为重大项目资本金，尽管这一做法会增加地方政府的债务，但是却可以盘活已经发行的专项债，有利于刺激经济发展。”北京大岳咨询有限公司总经理金永祥这样解释。
加杠杆预期
“允许专项债作为重大项目资本金，主要原因可能也是一季度发行的专项债，很大一部分由于各种原因未能形成投资，这其中也包括地方政府资本金不到位的问题。”一位PPP咨询业人士分析。
根据《政府工作报告》要求，今年将较大幅度增加地方政府专项债券规模，拟安排地方政府专项债券2.15万亿元，同比增加8000亿元，重点支持重大在建项目建设和补短板。
财政部数据统计，截至5月31日，我国已发行地方债超过1.9万亿元，其中新增地方债约1.46万亿元，新增专项债已累计发行约8600亿元。
按照财政部的进度要求，今年新增专项债额度2.15万亿元要在9月底前全部发行完毕，其中前5个月专项债发行情况完成计划的40%，发行进度偏慢，那么在接下来的4个月，将是专项债集中发行的时间。
“中央选择在这个时间发通知，一方面有利于推进专项债发行进度，另一方面专项债可作重大项目资本金后，降低了地方政府启动重大项目投资的门槛，有利于稳增长目标的落地。”上述PPP咨询业人士分析。
该人士认为，如果允许专项债作项目资本金，那么不仅可以解决资本金来源问题，更可以带动更大规模的债务融资。
但需要注意的是，在地方政府债务规模居高不下的当前，这种融资方式是否意味着新一轮杠杆周期的启动?
2017年末到2018年初，包括财政部、发改委和国资委在内的多个部委纷纷出台政策文件，全面指向去杠杆，同时把防范系统性金融风险作为中国经济最大的问题。
经过一年多的“降杠杆”举措，截至2019年3月份，中央企业平均资产负债率为65.9%，较年初下降0.4个百分点，大多数企业的资产负债率比年初有所下降，近三分之一企业资产负债率比年初下降超过1个百分点。
但是，随着中国经济在一季度的表现，稳增长提上日程，在此背景下，“稳杠杆”是否会转为“加杠杆”值得市场关注。
上述通知称，将从严设定政策条件，严禁利用专项债券作为重大项目资本金政策层层放大杠杆。
6月10日，民生证券首席宏观分析师解运亮分析，基建投资增速回升缓慢的制约因素在于资金来源端，数据显示，截至2019年4月，地方政府显性债务余额合计19.68万亿元，地方政府隐性债务余额约34.11万亿元，地方政府债务防范风险及相关监管对城投企业融资和PPP融资具有一定制约。
资本金比例下调
财政部相关负责人表示，允许将部分专项债券资金作为一定比例的项目资本金应当同时具备三项条件：第一，应当是专项债券支持、符合党中央国务院重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目;第二，涉及领域主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略实施的地方高速公路、供电、供气项目;第三，评估项目收益除偿还专项债券本息后，其他经营性专项收入具备向金融机构市场化融资条件的项目。
据了解，投资项目资本金，是指在投资项目总投资中，由投资者认缴的出资额，对投资项目来说是非债务性资金，项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务;投资者可按其出资的比例依法享有所有者权益，也可转让其出资，但不得以任何方式抽回。
目前各行业项目资本金比重随宏观调控形式的变化而有所调整，截至目前，项目资本金调整共经历了1996年、2009年、2015年三次。
分类来看，PPP所涉及的基础设施和公共服务领域固定资产投资项目的最低资本金比例以20%为主，港口、沿海及内河航运、机场项目为25%，城市地下综合管廊、城市停车场项目，以及经国务院批准的核电站等重大建设项目，可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。
事实上，在专项债未被允许作资本金之前，中央曾明确指出要下调项目资本金，但在实际操作中这一规定的落实情况并不乐观。
“以PPP项目为例，资本金比例要求最低是20%，但是从市场情况看，这一比例仍有大幅度下降的空间，比如说下调5个百分点，对于社会资本来说，其实可以带动更多的投资，为稳增长做贡献。”北京一位PPP咨询人士介绍。
《政府工作报告》中提出，“更加强调用市场化投融资方式促进稳投资，包括降低项目资本金比例、鼓励支持民间资本参与重点领域项目建设以及有序推进PPP模式等。”
金永祥认为，从两会总理提出降低资本金比例后，在实际执行中一直未能落实，应该抓紧落实。
在他看来，将专项债与PPP结合，既可以达到稳增长的目的，又可以发挥PPP的优势实现高质量发展。“以前由于专项债不能用于资本金，专项债与PPP结合缺少手段，新规之下，政府可以将专项债作为资本金注入到PPP项目中，这样可以更好的实现政策目标。”
民生证券报告指出，自筹资金是基建投资的重要资金来源，对基建投资增速影响较大。2003年开始就一直占基建资金来源的40%以上，2011年开始占比更是超过50%，2017年虽略有下降，但占比仍高达58.6%。
目前自筹资金主要包括：政府性基金(新增专项债)、地方政府新增一般债、城投债、地方政府置换债、非标融资、PPP、政策性金融债、铁道债等其他专项债、自有资金等。
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