国家统计局、中国物流与采购联合会近日联合发布数据显示，4月中国制造业采购经理指数和非制造业商务活动指数双双回落，扩张态势放缓。其中，制造业PMI 51.2%，比上月回落0.6个百分点;非制造业PMI54.0%，比上月回落1.1个百分点。而财新中国制造业采购经理人指数为50.3，低于3月0.9个百分点，增速放缓至去年9月以来的最低点。
作为先行指标的PMI仍位于荣枯线以上，进一步确认了我国经济实质性回暖企稳的局面。从宏观端看，在经济深度调整之下，民间投资显著回升(增长7.7%)，外贸向好(进出口同比增长21.8%，其中出口增长14.8%、进口增长31.1%)，消费基础性作用增强(增长10.0%，网上零售额增长32.1%)，工业支撑力提升(增长6.8%)，实物量指标回升转好(用电量增长6.9%、铁路货运量增长15.3%)。从微观端看，企业盈利水平进一步改善。
需要注意的是，生产指数和新订单指数分别比上月回落0.4和1.0个百分点，两者差值扩大至1.5个百分点。此外，高耗能行业PMI比上月下降2.1个百分点，低于制造业总体1.9个百分点，特别是黑色金属冶炼及压延加工业PMI大降6.9个百分点，重回临界点以下，为年内低点。原材料购进价格指数大降7.5个百分点至51.8%，连续四个月回落，自去年8月以来首次降至52%以内，是制造业PMI下降的重要原因。连同大宗商品价格综合指数，农产品(9.120, -0.01, -0.11%)、金属类、工业原料类价格指数的下降，初级产品输入端价格的下降，都预示着本轮短期繁荣周期或已见顶。
用专家的话说，现在全球的经济指数都出现了值得警惕的异常变化。美国经理人采购指数就表现欠佳，但PMI还没有显著改变。一般来说，PMI是经济监测的先行指标，因此现在各种指数之间的关系需要特别留意，否则很容易遗漏关键点，进而无法全面理解指数之间所包含的演变趋势。由于各种经济指数受投资的影响越来越大，游资的冲动和巨量规模往往比实体经济的实质运行更能影响指数，所以指数和数据反映了经济畸形的一面，必须谨慎过滤。
在制造业低迷的背景下，工业增加值维持微幅增长，可视为一个稳定信号。工业企业利润显著增加，与原材料和中间产品的价格上涨有关。但经营状况好转的企业主要集中在钢铁、煤炭、化工、机械等传统行业，新兴行业增速相对逊色。此外，随着全球多家央行紧缩周期的到来，一些企业尤其民营企业的债务风险在上升。央行研究局局长徐忠近日在分析我国杠杆率状况时，发出了政府债务或已超越警戒线的警告。他说，从宏观视角看，我国整体杠杆率不高，但上升速度较快。我国杠杆率主要集中在非金融企业部门，尤其2008年以来，由于信贷规模扩张，非金融部门杠杆率迅速上升。此外，地方政府债务和潜在风险也一直是国内外关注的焦点。
客观而言，我国经济短期稳增长还需投资挑大梁，投资就要落实到项目上。今年一季度，国家发改委审批核准固定资产投资项目56个，涉及总投资2409亿元。这些项目集中在水利、能源、交通等领域。看投资主体和资金来源，民间投资增速仍低于国有投资，而且资金到位率仍有隐忧，一季度固定资产投资到位资金同比下降2.9%，但降幅比1、2月收窄5.1个百分点。资金到位率低与融资环境有关。可以看到，资金“脱实就虚”的投融资结构性矛盾仍会压缩部分企业的生存空间。在我国间接融资占主导的背景下，投资主体仍以国有企业和地方政府投融资平台为主，这些企业背靠国家与地方政府信用，从商业银行融得大量低成本资金。另外，地方政府垄断土地供应的局面，则限制了社会上优质资产的供给，再加上资产流出的限制，这都为市场炒作土地等资产提供了土壤。当前经济增长正处于下行期，“资产荒”的现状，也让银行乐于为基建提供信贷。数据显示，与一季度固投同比增长9.2%相比，基建投资同比增长23.3%。在投资贡献度逐步降低的情况下，如果后续投资放缓，肯定会加大经济下行压力。当下，融资成本的飙升正在迅速波及债券一级市场，直接影响实体企业的融资成本。就在上周，贵州贵龙实业公司发行的一笔5年期AA级企业债，利率竟然高达7.8%。
自2013年强化地方债务管理开始，中央严格收紧了地方政府融资平台管理，再配合“开前门、堵后门”的财税体制改革，融资、负债渠道大受限制。在想办法寻求突破的过程中，地方融资难题逐渐嵌入国内金融市场的复杂体系中。近几年不少地方政府纷纷设立产业引导基金，推出PPP项目，本质上还是想通过政府有限的资源来加杠杆，吸引各类资本参与地方发展和建设。
当前，发展压力倒逼地方重新扩张融资需求的趋势变得越来越显著。各地围绕融资在不断“创新”，但各地雷同的竞争也越来越多。因为地方政府及其旗下的融资平台已成了金融市场上的重要参与者，金融市场上的各种信号变化对地方政府融资的影响变得越来越大。从某种意义上说，这是考验地方政府运用社会资本能力的时候。中央态度很明确，违规举债被公开问责将成常态。现在就看谁能通过PPP和引导基金模式，最大化利用好社会资本了。
经济学家吴敬琏老先生不久前在某次演讲时表示，我国过去的经济增长取决于两个因素：一个是靠人口红利，一个是靠海量投资。但这两方面现在都碰到问题了。中国经济要回归稳健发展轨道，供给侧结构性改革重点必须取得新突破。
(作者系资深宏观经济评论人)
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